Auf einen Blick
- Infrastrukturanlagen erweitern das Anlageuniversum und weisen positive Diversifikationseigenschaften auf.
- Sie eignen sich, um nachhaltige Zielsetzungen zu verfolgen.
- Der Erfolg von Infrastrukturanlagen steht und fällt mit der Umsetzung – die Auswahl geeigneter Instrumente ist deshalb zentral.
Infrastrukturanlagen sind in jüngster Zeit vermehrt in den Fokus von Schweizer Vorsorgeeinrichtungen gerückt. Denn mit der Änderung der Verordnung über die berufliche Alters-, Hinterlassenen- und Invalidenvorsorge (BVV 2) von Oktober 2020 hat der Bundesrat eine neue Anlagekategorie – «Anlagen in Infrastrukturen» – geschaffen. Seither dürfen Vorsorgeeinrichtungen bis zu 10 Prozent ihres Portfolios in Infrastrukturanlagen halten, wobei die Anforderungen weitgehend jenen der «alternativen Anlagen» entsprechen. Unter bestimmten Voraussetzungen sind auch direkte Anlagen in Infrastrukturen möglich.
Aktuell beträgt die durchschnittliche Gewichtung von Infrastrukturanlagen rund 1,5 Prozent des Vorsorgevermögens (Complementa 2022: 32 und Swisscanto 2023: 37). Es besteht also noch Luft nach oben.
Gotthardtunnel mit Risikokapital finanziert
Infrastrukturkapital wird – global betrachtet – derzeit überwiegend in Nordamerika und Europa angelegt (OECD 2022: 25). Infolge des anhaltend hohen Investitionsbedarfs ist künftig eine stärkere Verlagerung von Infrastrukturinvestitionen in Schwellen- und Entwicklungsländer wahrscheinlich. Exemplarisch dafür ist die «Belt and Road Initiative» von China, bei der neben staatlichen Mitteln auch private Investitionen eine zentrale Rolle spielen (Nedopil 2023: 3).
Auch die Schweiz weist eine lange Praxis von Investitionen in Infrastrukturanlagen auf. Ein Paradebeispiel ist der Bau des Gotthardtunnels in der zweiten Hälfte des 19. Jahrhunderts, der durch den Einsatz von privatem Risikokapital und öffentlichen Mitteln finanziert wurde (Jung 2017: 409ff.). Nach dem Zweiten Weltkrieg befanden sich die Infrastrukturanlagen in der Schweiz – wie Eisenbahnen, Strassen, Stromnetze, Wasserversorgung und Telekommunikation – jedoch meist in staatlichem Besitz.
In den 1980er-Jahren, als viele Anlagen in die Jahre gekommen waren, stieg der Bedarf an Neu- und Ersatzinvestitionen in Infrastruktur. Da vielerorts die öffentlichen Budgets für Infrastrukturprojekte gekürzt wurden, kam der Staat nur noch bedingt als Kapitalgeber in Betracht. In diesem Zusammenhang spricht man oft von einer «Infrastructure Investment Gap» (Global Infrastructure Outlook 2018: 3).
In der Folge wurde vermehrt privaten Kapitalgebern der Zugang zu Investitionen in Infrastruktur gewährt. Die Privatisierungen erfolgten dabei durch Börsengänge, «Trade Sales» (direkter Verkauf an einen Investor oder ein Unternehmen) oder «Public Private Partnerships» (Zusammenarbeit zwischen Staat und Privatwirtschaft).
Was sind Infrastrukturanlagen?
Infrastrukturanlagen umfassen Investitionen in Einrichtungen, Anlagen und Dienstleistungen, die für das Funktionieren einer Gesellschaft erforderlich sind (Carlo et al. 2023: 329). Zur «wirtschaftlichen Infrastruktur» zählen Verkehr und Transport, öffentliche Versorgung, Umweltdienstleistungen, erneuerbare und fossile Energien sowie Dateninfrastruktur und Kommunikation. Und die «soziale Infrastruktur» beinhaltet Infrastrukturen im Bildungs-, Gesundheits-, Sicherheits- und Freizeitbereich (Inderst 2020: 3ff.). Bei Infrastrukturanlagen wird nach Greenfield- und Brownfield-Anlagen unterschieden. Greenfield-Anlagen sind Start-ups neuer Infrastrukturprojekte wie beispielsweise der Bau einer neuen Wasserkraftanlage. Zu den Brownfield-Anlagen zählen Beteiligungen an bereits entwickelten und operativ tätigen Projektgesellschaften. Ein Beispiel hierfür ist das Betreiben einer gebührenpflichtigen Brücke.
Risikoscheu oder risikofreudig?
Im Infrastrukturbereich lassen sich – je nach Rendite- und Risikopräferenzen – unterschiedliche Anlagestrategien verfolgen. Risikoscheue Anleger (mit den Risikoprofilen «Core» und «Core Plus») investieren zum Beispiel vorwiegend in qualitativ hochstehende «Brownfield»-Projekte mit stabilen Cashflows in etablierten Märkten (siehe Kasten). Bei beiden Anlagestrategien stammen die Renditen hauptsächlich aus laufenden Erträgen. Kursgewinne spielen hingegen eine untergeordnete Rolle.
Beim Risikoprofil «Core» betragen die erwarteten Zielrenditen langfristig zwischen 6 und 9 Prozent pro Jahr. Bei «Core Plus» sind es im Schnitt zwischen 9 und 12 Prozent (Mercer 2021: 4 und J.P. Morgan Asset Management 2023: 2).
Risikofreudigere Investoren mit den Profilen «Opportunistic» und «Value Added» fokussieren im Gegensatz dazu einerseits auf unterbewertete Anlagen, die auf Wachstum oder Neupositionierung ausgerichtet sind. Oder sie investieren andererseits in «Greenfield»-Projekte, deren Renditen primär aus Aufwertungen der Anlagen und weniger aus laufenden Erträgen stammen.
Beim Profil «Value Added» belaufen sich die erwarteten Zielrenditen längerfristig auf 12 bis 15 Prozent (Mercer 2021: 4 und J.P. Morgan 2023: 2) jährlich. Die grössten Renditen lassen sich mit dem Profil «Opportunistic» erzielen: Im Schnitt liegen hier 15 Prozent und mehr drin.
Börsenkotiert oder nicht kotiert?
Zur Umsetzung ihrer Anlageziele stehen Investoren diverse Instrumente zur Verfügung. Grundsätzlich lassen sich im Infrastrukturbereich nicht kotierte und börsenkotierte Anlagen unterscheiden. In den letzten Jahren lag die Performance von nicht kotierten Anlagen über derjenigen von kotierten Anlagen (siehe Grafik).
Bei den nicht kotierten Direktanlagen investieren Anleger über Projektfinanzierungen oder Public Private Partnerships in das Eigen- oder Fremdkapital von Infrastrukturunternehmen. Solche Anlagen sind nur schwer zu veräussern und erfordern einen hohen Kapitalbedarf. Zudem setzen Direktinvestitionen in Infrastrukturprojekte ein fundiertes Know-how für die Evaluation und Überwachung der Investitionen voraus. Dies führt dazu, dass nur sehr grosse Investoren direkt in Infrastrukturprojekte investieren – meist in Form von Kooperationen oder sogenannten Club Deals (gemeinsame Investitionen verschiedener Anleger, die ihr Kapital bündeln).
Die typische Anlageform für institutionelle Investoren stellen nicht kotierte Fonds dar, die sich wiederum in geschlossene und offene Fonds unterteilen lassen. Bei einem geschlossenen Fonds wird dem Vermögensverwalter von den Investoren das zu investierende Kapital im Voraus zugesagt: Über eine fixe Laufzeit werden diese Mittel in Eigen- oder Fremdkapital von Infrastrukturunternehmen investiert. Am Ende des Investitionszyklus – oft nach 10 bis 15 Jahren – liquidiert sich der Fonds über eine Veräusserung der Anlagen selbst.
Demgegenüber verfügen offene Fonds über keine feste Laufzeit und erlauben Investoren periodische Zeichnungen und Rücknahmen. Neben Einzelfonds, die ausschliesslich in Direktanlagen investieren, haben sich am Markt auch Dachfonds etabliert, die in mehrere Einzel- oder Zielfonds investieren.
Bei den börsenkotierten Anlagemöglichkeiten wiederum können Anleger etwa Infrastrukturaktien und -obligationen erwerben. Dadurch können sie direkt in Unternehmen aus den Industriesparten Energie, Investitionsgüter, Transportinfrastruktur, Verbraucherdienste, Kommunikation und Versorgungsbetriebe investieren. Sie können auch Anteile von börsenkotierten Infrastrukturfonds kaufen. Solche Fonds investieren typischerweise in Aktien oder Obligationen von börsenkotierten Unternehmen sowie in nicht kotierte Infrastrukturfonds oder direkt in Infrastrukturprojekte.
Risiken beachten
Bei Infrastrukturanlagen handelt es sich um komplexe Vermögenswerte, die mit verschiedenen Risiken behaftet sind. Beispielsweise kann eine illiquide Anlage womöglich nicht zum Zeitpunkt und Preis veräussert werden, zu dem ein Anleger ursprünglich einen Ausstieg geplant hatte. Darüber hinaus unterliegen Infrastrukturanlagen oft regulatorischen und gesetzlichen Vorschriften, deren Verletzung neben Geldstrafen und Einschränkungen auch zum Entzug der Lizenz führen kann.
Die Attraktivität von Infrastrukturprojekten wird zudem von fiskalischen Stimuli beeinflusst. So wirken sich Umweltauflagen beispielsweise direkt auf Budgets, Zeitpläne und öffentliche Wahrnehmung von Infrastrukturprojekten aus. Auch operative und technische Vorgaben beeinflussen die Betriebsabläufe. Schliesslich können eine sich ändernde Nachfrage – etwa die Substitution von Kohlekraftwerken durch Wind- oder Solarparks − oder technologischer Fortschritt – beispielsweise eine überholte Technologie in der Telekommunikation − bestimmte Infrastrukturen obsolet machen.
Gerade Direktinvestitionen sind aufgrund ihres hohen Kapitalbedarfs mit Klumpenrisiken behaftet. Und die Renditen von geschlossenen Infrastrukturfonds unterliegen je nach Auflagejahr («Vintage») konjunkturellen Schwankungen. Wer in einen solchen Fonds anlegt, investiert zudem quasi blind, da Vermögensverwalter das Portfolio nach eigenem Ermessen zusammenstellen können.
Solche Risiken lassen sich durch eine zweckmässige Diversifikation über Einzelanlagen, Regionen, Industrien, Sektoren, Branchen, Anlagevehikel, Vermögensverwalter und Vintages reduzieren.
Nachhaltige Anlagen im Aufwind
Der Trend zu nachhaltigen Anlagen dürfte die Nachfrage nach Infrastrukturinvestitionen zusätzlich beflügeln, da sie soziale und umweltfreundliche Zielsetzungen häufig kombinieren. So verfolgen Infrastrukturfonds sowohl soziale (Schulen, Spitäler) als auch umweltfreundliche (erneuerbare Energien, öffentlicher Verkehr) Ziele. Nicht per se enthalten sie jedoch zahlreiche nachhaltige Anlagen. Neben einer Wasserkraftanlage kann sich auch eine Ölpipeline im Portfolio befinden.
Viele Infrastrukturanlagen sind von Natur aus politisch. Plötzliche Änderungen von Gesetzen und Verträgen können die Ertragsrechnung beeinflussen. Die Bedeutung von Rechtssicherheit bleibt für Infrastrukturanlagen deshalb zentral.
Literaturverzeichnis
Carlo, Alexander; Eichholtz, Piet; Kok, Nils, Wijnands, Ruud (2023). Pension fund investments in infrastructure. Journal of Asset Management (2023) 24: 329–345.
Complementa (2022). Risiko Check-up Studie. Zur aktuellen Lage schweizerischer Pensionskassen.
Global Infrastructure Outlook (2018). Infrastructure investment needs: 56 countries, 7 sectors to 2040. Global Infrastructure Hub.
Inderst, Georg (2020). Social Infrastructure Finance and Institutional Investors. A Global Perspective. Inderst Advisory – Discussion Paper, September 2020.
J.P. Morgan Asset Management (2023). Private Infrastructure Outlook 2023. Januar.
Jung, Joseph (2017). Alfred Escher (1819–1882). Aufstieg, Macht, Tragik. Zürich, NZZ Libro, 6. Auflage.
Mercer (2021). Infrastructure investing – A primer.
Nedopil, Christoph (2023). China Belt and Road Initiative (BRI) Investment Report 2022, Green Finance & Development Center, FISF Fudan University, Shanghai.
Swisscanto (2023). Schweizer Pensionskassenstudie 2023. Zürcher Kantonalbank.
